上市与否成为房企“上天入地”的分水岭。但是，并非所有的房企都能够或者愿意通过证券市场“圈钱”，占市场总数95%的非上市企业，该如何在血腥的资本市场生存？

本期夜话，《地产》杂志和数位金融家、开发商、专家一起为非上市企业“支招”。

《地产》：未来地产行业会有一个怎样的整合？

乙君：从世界看，地产业都不是一个很集中的行业。美国地产业发展上百年了，到现在第一大地产公司也就占4%-5%的市场份额，还是这几年趁着好形势涨上去的，估计还得掉下来。长期的地产龙头企业就占2%-3%。比较集中的是香港，香港因为地小，谁占了土地的垄断权谁就独大了，但在中国这样地大物博的国家，最后就剩下几家是不太可能的。

丙君：现在地产行业整合有一个扩大化的效果。但是长期来看，行业整合程度不可能很高。美国是大陆式经济体，中国是俄罗斯式，日本，新加坡，香港是城邦体。城邦体的市场差异性较小，大陆体的市场差异性非常大，中国房地产的发展趋势肯定不会是高整合，但以后每个城市可能会有3-5家或5-10家品牌的企业，这几家企业在当地市场会占很大的份额。

《地产》：REITs、私募基金、产业基金这些对中小企业融资有什么意义？

甲君：REITs并不能解决95%公司的问题，REITs是一种持有型物业，长期型投资，是很好的东西，但对小公司来说不可能。95%公司选择最多的融资方法就是卖给那些已经上市的、PE30的大公司。
用REITs的方式为开发企业融资，那完全是死路一条，是盗用一个概念。REITs的潜在投资者以大机构为主，他们基本上都追求稳定现金流，稳定回报，波动性比较少，低风险。开发则完全是大进大出，是两码事。

乙君：国外私募基金无法进入国内，国内通过信托已经做了很多基金融资。但是现在做房地产的越来越少了，一是因为股市情况很好，二是因为信托融资的渠道还很窄，限制很多，比卖更难。
丙君：非上市企业真要找机构投资者，审批是非常严格的，可能解决一部分，但大部分由于团队能力等原因很难找到钱。外资看东西是非常仔细的，不是所谓的热钱炒升值。

丁君：去年最火的是风险投资进房地产，但是现在来看也并不成功。华平是风投，但它做的更多的是buy out,不是财务融资，在单体的项目上投的比较多。风投有很强烈的投资房地产的愿望，但房地产和它的思维本质上来讲是冲突的。

《地产》：刚才说开发企业去做REITs是死路一条，这是为什么？

丙君：开发商没有可做REITs的东西，开发企业是没有条件做REITs的。REITs的标底是稳定现金流，无论做什么。美国有一个REITs是出租林木的，只要是稳定现金流，都可以REITs。

甲君：以商业企业和住宅企业来讲，分工特别细，国内是没有REITs市场的，没有长期的资金来源就没有主渠道。我认为开发物业和持有物业组合起来会更好。香港在这方面比较典型，包括和黄和新鸿基。我记得2003年的时候，是行业上最火的几年，但年报上的财务都不好，像万科这几年财面很稳定，这种对财务的控制不是每个企业都能达到的。

《地产》：那中小企业融资应该从哪些方面着手呢？

乙君：小企业融资还是应该强调周转率。美国企业到06年底都能达到一倍多的周转率，如果周转率达到一倍的话，它不需要融资。但有它的特殊背景，土地期权把土地存货大量的减少了。剔除了这些因素，在中国做房地产如果周转率能够达到0.5-0.6倍，那需要做的负债融资也只有40%-50%，而一般企业还会有一些股权投资。

所以只要周转率上来，再融资方面的压力就会减少很多。所以对那些95%的小企业，一方面在融资方面要做，另一方面要把周转率做上来。美国房地产企业中真正能做到上市融资的还是少数，就是周转率很高。

甲君：万科的模式在证券行业永远是作为一个标杆来做的，但是万科单一的住宅模式，工厂型模式是否是适合的，因为它从增长率来说，没有持续性。因为在中国，要想达到万科的资金周转率的，只有万科。

合理的物业匹配是最好的途径。万科在这一点上做得很好，金融街也是这样。年报上适当增加出租型物业，这是比较好的。

乙君：这一点我不太同意，美国的房地产在70年代也做了很多商业地产的投资，现在却都在分拆。因为商业地产的出租物业和住宅业是完全不同的企业，资产负债表的结构完全不同，所以搁在一起，金融形势上不容易匹配，投资人也容易混淆。就像做建筑的企业和做地产的企业是两回事，做建筑的周转是2倍，原来400亿的资产可以支撑800亿的销售额，但是房地产的周转是0.3倍，要想做到800亿的销售额，得有2400亿的资产。同样做住宅地产和商业地产的企业从资金结构，经营方式上完全不同。很多人认为混在一起会更稳定，但我认为这是两种能力。你做了投资性物业这一块，你的资产模式全都要变。

《地产》：目前国内很多开发企业都是既有开发也有物业持有

丙君:实际上还是一个资金的管理结构问题，开发企业根本上就是制造商，持有物业实际上完全不一样，现金流也完全不一样，那么实际上的资金风险是不一样的，所能够吸引的投资者也不同，所以把开发和物业分拆开，也是为了做融资。
甲君：从开发企业到物业型管理企业，从金融结构和管理结构来讲差异非常大，衡量指标上也大不相同，一边是制造业，一边是服务业，难度很大。